2021年 8期　刊出日期：2021-08-12

  

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金融理论与政策
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  美国货币政策对新兴经济体宏观审慎监管跨境溢出效应的影响^*

  谭小芬, 李兴申

  国际金融研究. 0(8): 3-12.

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  2008 年全球金融危机以后,许多国家构建了宏观审慎政策框架,逆周期性调节本国信贷市场与跨境资本流动。本文研究在美国货币政策影响下各国使用宏观审慎政策对跨境债券基金净资本流入的溢出效应。结果发现,当美国实施宽松货币政策时,各国收紧宏观审慎政策会导致跨境债券基金净资本流入增加,削弱宏观审慎政策的有效性。进一步研究表明,实施严格固定汇率制的国家会丧失货币政策独立性,收紧宏观审慎政策将带来显著的溢出效应;美国货币政策具有非对称性影响,宽松的美国货币政策相对紧缩的美国货币政策影响更为显著;该溢出效应在国别层面存在异质性,一国经济增速越低、政策利率水平越低、金融发展水平越低、汇率浮动弹性越低、政治越稳定,收紧宏观审慎政策对跨境债券基金净资本流入的影响越强。
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  货币政策、信贷期限结构与企业金融化^*

  孙华妤, 郑莉萍, 廖佳

  国际金融研究. 0(8): 13-21.

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  本文选取2007—2019 年中国非金融上市企业和宏观经济数据,从信贷期限结构的视角检验了货币政策对企业金融化的影响。结果发现,宽松货币政策可以通过延长企业信贷期限结构抑制企业金融化。宽松货币政策对企业金融化的影响存在地区和个体的非对称效应,宽松货币政策通过信贷期限渠道降低银行竞争强度较高地区企业、政府支持行业企业和高杠杆企业的金融化水平。对于银行竞争强度较弱地区企业和低杠杆企业,货币政策对企业金融化的抑制作用失效。信贷期限结构的提升对降低非政府支持行业企业和低杠杆企业金融化水平的效力不足。本文的研究揭示了货币政策影响微观企业金融化的具体机制,对客观评价货币政策效果具有一定的参考价值。
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  财政支出类型和货币政策规则的组合效应及稳定性研究^*

  杨兵, 杨杨, 杜剑

  国际金融研究. 0(8): 22-33.

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  本文基于动态随机一般均衡视角,将财政支出类型和货币政策规则纳入DSGE模型中,讨论了财政支出类型与货币政策规则组合的有效性及稳定性。结果表明,第一,积极的财政支出有利于熨平政府支出冲击对投资的影响,温和的财政支出有利于熨平政府支出和政府债务的波动,而产出和通货膨胀对财政支出类型变动的反应不大。第二,在货币政策规则调整过程中,面对政府支出冲击,货币政策更倾向于采取价格型规则为主、数量型规则为辅的混合型规则;面对货币政策冲击,单一的数量型规则更有效。第三,从财政支出类型与货币政策规则的组合效应来看,积极的财政支出与混合型货币政策组合规则最有效,且不同目标下组合效应存在差异;从社会福利损失来看,三目标的社会福利损失大于双目标。第四,在1998—2019年期间,中国财政政策与货币政策的组合遵循PMPF范式,说明财政政策稳定、货币政策不稳定,此时货币政策被动配合财政政策以保证预算约束平衡。
环球金融
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  极端国际资本流动的经济影响与政策启示^*——基于资本账户子项目的视角

  曾松林, 吴青青, 黄赛男

  国际金融研究. 0(8): 34-43.

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  本文参考Forbes &Warnock（2020）的研究,构建65 个经济体1999年第一季度—2020年第一季度资本账户子项目极端流动数据库,从三个维度探讨极端国际资本流动的经济影响。三个维度分别是资本账户类型（直接投资、股权投资、债权投资与银行/其他投资）、投资者属性（本国与外国投资者）和资本流动方向（流出与流入）。实证结果发现：第一,资本账户四个子项目极端流动的经济影响与总资本极端流动的经济影响存在显著差异。第二,资本账户四个子项目极端流动的经济影响之间也存在显著性差异,特别是股权投资的经济影响不同于其他三个子项目。第三,外资大幅流入有利于一国经济增长,流出不利于经济增长,而本国资本极端流动的经济影响相反。本文研究的政策启示为：一是要监测资本账户四个子项目的极端流动;二是合理安排资本与金融账户开放的速度与次序;三是防范和重点监管外资极端流出和本国资本的大幅撤回。
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  国家风险是否影响汇率制度选择^*——国际经验与中国现状

  汪玲, 王伟

  国际金融研究. 0(8): 44-52.

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  国家风险是汇率制度选择的重要影响因素。本文通过界定国家风险的广义内涵,将其细分为货币、银行部门、主权债务、经济结构和政策风险五类,通过梳理不同细分风险对汇率制度选择的影响机制,利用EIU国家风险模型,选取92个经济体1997—2018年数据,实证检验了国家风险因素对汇率制度选择的影响。结果表明,在五类细分风险中,货币、银行部门、主权债务和政策风险对汇率制度选择的影响较大,经济结构风险仅对新兴市场和发展中国家的汇率制度选择有重要影响。该实证结果在替换汇率制度选择指标和工具变量等一系列稳健性检验后均成立。此外,本文还通过区分2008 年全球金融危机前后子样本、剔除发达国家及欧元区样本进行异质性分析,探讨在不同子样本中部分细分国家风险对汇率制度选择产生异质性影响的可能原因。基于银行部门、政策风险是制约人民币迈向自由浮动货币的重要影响因素的结论,本文提出相关政策建议。
金融机构研究
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  补充银行资本能调节贷款供给吗?^*

  孙国峰, 栾稀

  国际金融研究. 0(8): 53-63.

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  本文研究了银行补充一级资本对银行贷款供给的影响。通过模型证明,一般情况下,补充资本会推动银行提高贷款增速,效果受银行资本调整成本和银行自身特征的影响,前者与资本工具发行门槛有关,后者与不良贷款率有关。若发行资本工具门槛过高或不良贷款率较高,银行补充资本不一定会增加贷款供给。本文基于2013—2019年151家国内商业银行数据建立GMM模型和固定效应模型,实证结果表明,银行一级资本工具对贷款增速有显著的正向影响,但不同类别的一级资本工具对贷款增速的影响不同,永续债等门槛较低的其他一级资本工具对贷款增速的正面影响更强,门槛高的公开股份发行对贷款增速的作用效果不显著。一级资本补充对“好银行”贷款增速的作用效果更强,不良贷款率高、资本充足率低会削弱补充资本对贷款扩张的促进作用。国有大行、中小银行补充一级资本可以有效提高贷款增速,但股份制银行补充一级资本对贷款增速的影响不显著。本文研究认为,中央银行调节对银行的资本约束可以作为一种货币政策工具。
金融市场
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  人民币离在岸价差及其波动行为：逆周期因子的视角

  肖文, 尚玉皇, 李建勇

  国际金融研究. 0(8): 64-75.

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  本文基于离在岸汇率传导机制,阐释逆周期因子对人民币离在岸价差的理论影响机制。在此基础上,本文实证检验了逆周期因子对人民币离在岸价差的作用效果。研究发现,逆周期因子通过影响商业银行外汇资产配置影响人民币离在岸价差,逆周期因子在有效抑制人民币离在岸价差的同时显著降低价差的波动幅度。在中美贸易摩擦等重大不确定性因素冲击影响下,逆周期因子对人民币离在岸价差的调节效果依然稳健。值得注意的是,逆周期因子对人民币离在岸价差的调节具有显著的非对称特征。人民币贬值情况下,逆周期因子显著缩小了人民币离在岸价差和波动幅度;人民币升值情况下,逆周期因子无助于抑制人民币离在岸价差,仅能降低价差波动幅度。鉴于此,建议我国央行进一步强化逆周期因子政策的规则化和透明化,切实发挥逆周期因子的预期引导功能。
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  适应性预期与债券发行信用溢价^*

  杨璐, 方静

  国际金融研究. 0(8): 76-86.

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  打破投资者对债券按期全额兑付的预期是一个亟待解决的问题。本文以地方国有企业信用债违约为背景,重点考察了投资者适应性预期对其按期全额兑付预期的影响。本文选取了2014—2019 年我国信用债市场上成功发行的地方国有企业信用债数据,采用双重差分倾向得分匹配法,度量了投资者按期全额兑付预期对债券发行溢价的影响,证明了投资者对债券按期全额兑付的预期会因适应性预期的调整而消失。进一步研究发现,适应性预期会因债券发行的地区、有无担保、发行金额及期限的不同而有所差异。本文的研究结果为消除投资者按期全额兑付预期、完善债券发行市场定价机制提供参考。
公司金融
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  贸易政策不确定性、金融市场化与企业投资行为^*

  江春, 沈春明, 杨锐

  国际金融研究. 0(8): 87-96.

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  本文以2003—2018年中国非金融上市公司为研究样本,实证分析贸易政策不确定性对企业投资行为的影响,并重点检验金融市场化在弱化贸易政策不确定性冲击中所发挥的作用。结果显示,贸易政策不确定性会抑制企业投资,而金融市场化能够显著弱化贸易政策不确定性对企业投资的负向冲击。通过替换核心指标、改变模型设定和控制内生性问题后,上述结论依然稳健。在机制上,金融市场化会通过缓解融资约束、降低风险承担及提高全要素生产率弱化贸易政策不确定性对企业投资的负向冲击。进一步的异质性分析表明,金融市场化缓解贸易政策不确定性对企业投资的抑制效应在高融资约束、外部融资依赖、资本密集型、高技术企业中尤为明显。因此,在全球不确定性加剧的背景下,进一步深化金融市场化改革有利于平滑贸易政策不确定性的负向冲击,对于促进实体经济平稳、健康、有序发展具有重要的实践指导意义。