2021年 9期　刊出日期：2021-09-12

  

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金融理论与政策
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  贸易政策不确定性与中国制造业实体投资^*

  冀志斌, 叶耐德, 陈妍

  国际金融研究. 0(9): 3-13.

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  本文运用 Hung and Luk (2020) 构建的贸易政策不确定性指数和中国制造业上市公司数据,考察了贸易政策不确定性对制造业企业实体投资的影响。结果表明,贸易政策不确定性上升抑制了制造业企业实体投资,但滚动回归结果显示,该影响随时间的推移逐步减弱。中介效应检验结果表明,对国有企业而言,融资约束是贸易政策不确定性作用于制造业企业实体投资的主要中介因子:对非国有企业而言除融资约束外,中介因子还包括企业产品的外部市场需求增长趋势和企业的资本成本调节效应检验结果表明,银行业竞争程度的增加、企球价值链地位的提升及“一带一路”倡议的推进能够平抑贸易政策不确定性上升对制造业企业实体投资产生的负向冲击。
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  双重金融摩擦与宏观审慎政策的经济稳定效应^*——基于动态随机一般均衡模型的分析

  戴华娟, 陈乐一, 王超

  国际金融研究. 0(9): 14-24.

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  本文通过构建一个同时包含双重金融摩擦和宏观审慎政策的新凯恩斯DSGE模型,考察贷款价值比和资本充足率两种宏观审慎政策工具的逆周期调控机制,以及双重金融摩擦对这两种宏观审慎工具政策效果的影响。结果发现,包含双重金融摩擦因素的模型能够较好地刻画中国经济波动特征,尤其能较好地捕捉产出、消费与投资之间联动关系。贷款价值比工具和资本充足率工具均能够调控宏观经济。前者对于实体经济逆周期调控效果更明显,而后者对信贷市场逆周期调控效果更显著。需求端金融摩擦和供给端金融摩擦均会对贷款价值比和资本充足率工具的政策效果产生影响。在需求端金融摩擦情形下,贷款价值比工具的经济稳定效应更明显;而在供给端金融摩擦情形下,资本充足率工具的逆周期调控效果更显著。基于此,本文认为,政府应重视双重金融摩擦对不同宏观审慎政策工具的差异性影响,针对不同金融摩擦类型和摩擦大小,合理搭配使用贷款价值比和资本充足率这两种政策工具。
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  自由贸易试验区设立能促进企业创新吗?^*——来自创业板上市公司的经验证据

  方云龙, 刘佳鑫

  国际金融研究. 0(9): 25-33.

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  本文基于2009—2017 年创业板上市的340 家企业的面板数据,实证检验了自贸区设立对企业创新的影响及其路径机制。研究发现,自贸区设立能显著提升企业的技术创新能力。就创新路径而言,其往往会通过“内源性创新+ 外延式创新”双路径方式实现自身整体创新水平的提升;就创新机制而言,自贸区试错式的制度设计及投资贸易便利化举措所带来的企业家风险容忍度的提升以及企业融资约束的缓解,将在驱动企业创新投入中发挥明显的协同作用。上述结论在经过一系列稳健性检验后依然成立。整体而言,本文从微观视角出发,找到了自贸区挂牌建设对企业创新行为产生积极影响的经验证据,为我国继续推行自贸区战略提供了来自微观层面的理论依据。同时,从制度创新视角揭示了自贸区建设这一政策因素对企业创新行为的影响效果与影响路径,为解读企业创新的驱动因素提供了来自制度变革角度的解释。
环球金融
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  相互依赖、全球价值链嵌入与国际贸易利益^*

  陈立敏, 乔治

  国际金融研究. 0(9): 34-44.

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  全球政治、经济、公共卫生、环境等不确定性会给高度依赖国外资源的各国带来被违约和供应中断风险。全球价值链嵌入是会带来扩大风险的极化效应,还是控制风险的平衡效应,已成为不确定因素急剧增加背景下亟待回答的问题。本文运用权力-依赖理论,将两国在全球价值链上的相互依赖分解为共同依赖和权力劣势两个维度,采用2018年版增加值贸易数据库的数据,对中美两国2005 年以来的35 个细分行业数据进行了实证分析,结果发现：第一,不管是中国还是美国,国际贸易利益均随共同依赖的增大而增长,并随权力劣势的增大而减少。第二,以权力网络扩展为特征的全球价值链嵌入,可作为调节变量降低因权力劣势而面临的被违约和供应中断风险,弱化权力劣势对国际贸易利益的负向作用。进一步检验调节作用机制发现,外企进入数量的增加和外企中外资持股比例的提升是全球价值链嵌入发挥风险控制作用的重要渠道。主效应和调节效应在全球金融危机发生期间及其前后、行业技术密集度和贸易方式上表现出异质性。全球金融危机显著扩大了权力劣势的负面影响,与此同时,全球价值链嵌入的调节效应也显著增强。全球价值链嵌入对中技术行业的调节作用强于高、低技术行业,但在高加工贸易比例行业中没有发挥显著作用。本文不仅扩展了对国际贸易利益影响因素的分析,也为我国在全球不确定性因素增加背景下如何高水平推进对外开放提供了政策参考。
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  营商环境改变了外国证券投资的母国偏好吗?^*——基于金融发展中介效应的多层统计分析

  王勇, 马雨函

  国际金融研究. 0(9): 45-54.

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  金融开放背景下优化营商环境是中国吸引长期外国证券投资（FPI）、推动经济高质量发展的重要保障。本文基于经济嵌入于制度的视角,选取了2008—2018年全球71个经济体数据,运用多层线性回归模型验证良好的营商环境可以改变FPI 母国偏好现象：无论是东道国营商总环境,还是政务、法律、市场和人文分维度营商环境,均显著促进FPI,存在好国偏好现象,且在离岸金融中心、金融危机以后和债券类投资方面表现更为明显;相比人文营商环境,政务、法律和市场环境发挥了更为重要的驱动作用,且市场营商环境在FPI配置中处于主导地位;东道国营商环境显著且稳健地影响金融发展,发挥金融功能的中介效应,进而削弱了FPI母国偏好。本文的结论对于打造一流营商环境,发挥金融市场资源配置功能,促进FPI稳健发展具有重要启示。
金融机构研究
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  “双支柱”调控对商业银行风险承担的影响^*

  祁敬宇, 刘莹

  国际金融研究. 0(9): 55-64.

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  “双支柱”调控是中国在金融调控体系调整中的有益尝试,本文基于中国宏观审慎政策的实践构建宏观审慎政策总指数和分类指数,利用2009—2019 年244 家中国商业银行的微观数据,研究“双支柱”调控下宏观审慎政策和货币政策作用于银行风险承担的协调配合效应。实证结果显示,第一,宏观审慎政策能够削弱货币政策的风险承担效应。第二,不同类型宏观审慎政策与货币政策配合的有效性不同。第三,“双支柱”调控效果因银行性质存在异质性。第四,“双支柱”调控通过影响银行资产回报率和盈利波动性作用于银行风险承担。第五,“双支柱”调控效果因经济周期具有不对称性,不对称性因宏观审慎政策工具不同而异。本文研究为“双支柱”调控的效果提供经验证据,为货币政策和宏观审慎政策协调配合提供参考。
金融市场
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  资本市场开放与跨境风险传染防控——基于沪港通的经验证据^*

  方意, 邵稚权, 黄昌利

  国际金融研究. 0(9): 65-75.

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  在推进资本市场对外开放的同时,需建立完善的跨境风险防控体系。本文以沪港通为研究对象,运用事件分析法量化得出外资大幅流出A股时期的风险跨境传导路径。研究发现：第一,沪股通资金大幅流出事件发生会加剧港股的跨境风险传染作用,并使沪市行业风险上升。其中,沪股通配置型资金持股比例较低的行业对跨境风险溢出更加敏感;工业和材料等第二产业受跨境风险传染的影响程度强于信息、电信和金融等第三产业。第二,港股向沪市的对应行业扩散风险以后,风险会进一步在沪市行业间传导。由于沪市信息与电信行业之间存在较强的互补共振关系,沪市内部的风险放大作用使得信息与电信行业具有较高的脆弱性。因此,在资本市场逐步开放过程中,若发生外资大幅流出事件,为防控风险,应密切关注配置型资金持股比例较低行业的风险变动,同时还应考虑A股行业之间的互补共振关系。
公司金融
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  内部控制质量与企业投融资期限错配^*

  罗宏, 贾秀彦, 吴君凤

  国际金融研究. 0(9): 76-85.

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  我国大部分企业面临投融资期限错配问题,如何有效解决企业投融资期限错配是我国实务和学术界研究的重点问题。本文选取2007—2018年中国A股上市公司数据,考察企业内部控制质量对投融资期限错配的影响及作用路径。研究发现,内部控制质量越高,企业投融资期限错配越低,且该关系对于非国有企业、信息不对称程度较高的企业更加显著。进一步研究表明,内部控制五要素中的信息与沟通对于缓解企业投融资期限错配发挥决定性作用,内部控制通过改善企业的债务期限结构降低其投融资期限错配。从经济后果来看,内部控制质量的提高可以缓解投融资期限错配对企业业绩产生的负面影响。
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  内生信贷配给、直达式货币政策调控与中国中小企业融资^*

  赵亮, 沈坤荣

  国际金融研究. 0(9): 86-96.

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  在新冠肺炎疫情冲击下,银行信贷投放更为审慎,中小企业面临融资困境。中国人民银行创设直达式货币政策工具,开创信贷可得性调控先河。本文从信贷配给视角切入,构建引入内生信贷配给强度设定的DSGE 模型,分析了直达工具的金融功能与调控效果。研究显示,内生信贷配给强度发挥了金融加速效应,放大了初始冲击的影响。降息、降准对于改善信贷配给效用很小。直达工具可以立竿见影且强效的提升贷款可得性,在增进产出、提振就业等方面比传统调控工具存在比较优势,但“直达工具”依赖于传统工具提供的宽松货币金融环境。未来需拓宽“直达工具”的支持领域,建立直达实体的长效机制。