2021年 3期　刊出日期：2021-03-12

  

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金融理论与政策
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  新冠肺炎疫情对全球股市风险的影响研究*——基于ESA方法的跨市场检验

  蒋海, 吴文洋, 韦施威

  国际金融研究. 0(3): 3-13.

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  随着新冠肺炎疫情在世界各地不断蔓延,实体经济遭受到了20世纪初大萧条以来最严重的冲击,金融市场也遭受到史无前例的重大影响。本文采用事件分析法,研究了新冠肺炎疫情对中、美、欧股市的影响。结果显示,新冠肺炎疫情对中、美、欧股市风险造成了显著的正向冲击,导致风险水平显著上升。在同一时间窗口下,境内发生的新冠肺炎疫情对股票市场的影响大于对境外市场的影响,首次冲击对股票市场的影响大于二次冲击,且其影响程度与时间窗口的长度相关。随着时间窗口的延长,疫情冲击的影响逐渐减弱。同时,疫情对风险的跨市场传染强度存在差异,对美欧之间的影响最大,对中美之间的影响次之,对中欧之间的影响最小。进一步研究还发现,在疫情的冲击下,欧美股市之间存在风险共担效应,其风险随着对中国股市溢出效应的增加而进一步放大。
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  外部冲击类型与中国经济周期波动^*——兼论宏观审慎政策的有效性

  王有鑫, 王祎帆, 杨翰方

  国际金融研究. 0(3): 14-26.

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  在当前全球经济波动加大和跨境风险传染蔓延背景下,本文重点研究了疫情、国际金融市场波动、外部产出波动和美国贸易政策不确定性四种外部冲击,对不同周期阶段中国经济的差异化影响。研究发现,当中国经济处于衰退期时,受外部冲击事件影响最大,冲击可以解释经济波动的39.78%;繁荣期次之,影响为29.36%;平稳期影响仅为4.89%。和“非典”疫情相比,新冠肺炎疫情在“开端期”对中国经济负面影响最大,此后负面效应递减,经济在“战疫期”和“控制恢复期”逐渐复苏。在疫情冲击背景下,国内外股市下跌、美元升值、人民币贬值、外部产出上升、贸易政策不确定性上升会放大中国经济遭受的负面冲击,而中国相对宽松的货币政策会刺激经济复苏。进一步实证分析发现,当中国经济处于平稳期和衰退期时,宏观审慎政策对于平抑外部波动的作用较为明显,其中限制贷款价值比的方式效果最好,其他宏观审慎政策工具主要作用于防范国际外汇市场波动对中国经济的冲击。在此基础上,本文提出了有针对性的政策建议。
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  FinTech创新中的“有为政府”与“有效市场”——来自中国网贷行业的证据

  陈文, 陈小辉

  国际金融研究. 0(3): 27-36.

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  本文利用网贷行业省级数据,研究中央政府的鼓励和规范政策对FinTech创新的影响。研究发现,鼓励促进了FinTech 创新,但规范无法抑制FinTech过度创新;鼓励和规范都不影响FinTech 风险暴露水平。就FinTech 创新水平而言,地区市场化水平对于中央政策引导具有显著调节效应;就FinTech 风险暴露水平而言,地方监管资源对于中央政策引导具有显著调节效应。因此,中央政策落地同时需要地方“有为政府”和“有效市场”的支持。
环球金融
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  跨国并购、汇率变动与全球价值链地位^*

  景光正, 盛斌

  国际金融研究. 0(3): 37-46.

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  随着中国“引进来”和“走出去”战略的深入推进,跨国并购的作用日益凸显。本文从母国和东道国双重视角切入,系统考察了跨国并购与一国全球价值链地位之间的关系。研究发现,作为母国对外跨国并购和作为东道国引入跨国并购均显著提高一国全球价值链分工地位,但作为东道国引入的跨国并购促进作用更大。克服了内生性和经济波动的影响后,结论依然稳健。中介效应机制检验发现,技术扩散效应和人力资本提升是跨国并购影响全球价值链地位攀升的重要渠道。此外,引入汇率变动指数研究发现,汇率水平变化对一国跨国并购绩效的发挥有利有弊;汇率波动虽然总体效应为负,但存在门限效应,一定范围内的汇率波动能强化跨国并购对全球价值链地位的提升作用。
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  人口老龄化对政府债务的影响：基于非线性的视角^*

  王兆瑞, 刘哲希, 陈小亮

  国际金融研究. 0(3): 47-56.

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  虽然人口老龄化会加剧政府部门债务问题已成共识,但已有研究忽略了老龄化对政府债务的非线性影响,低估人口老龄化所带来的风险。本文通过理论机制分析发现,当老龄化率处于较高水平时,由于劳动年龄人口占比开始下降、老年抚养比上升加快等原因,老龄化会推动政府债务率加速上升,导致老龄化对政府债务的影响存在非线性效应。基于此,本文利用全球40 个主要经济体1960—2018 年的面板数据进行了实证检验。研究结果不仅验证了老龄化率对政府债务率存在非线性影响,而且发现对于“未富先老”经济体而言,非线性效应更为显著。基于实证检验的结果,本文对中国的情况进行了预测。在考虑非线性影响和“未富先老”因素之后,预计2025 年后人口老龄化对政府债务率的影响将明显增强。因此,需要提前对老龄化进程所带来的政府高债务风险进行防范。
金融机构研究
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  宏观审慎政策降低了商业银行盈利性吗?^*

  王祺, 马思超, 彭俞超

  国际金融研究. 0(3): 57-67.

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  本文基于国内122 家商业银行2009—2018 年财务与经营数据,实证验证了宏观审慎政策实施是否会对商业银行盈利能力产生影响。结果表明,宏观审慎政策的实施对商业银行盈利能力会产生负向影响,且对大型银行和股份制商业银行的影响更显著。进一步的影响机制分析显示,商业银行盈利能力下降使其对宏观审慎政策做出反应,提高资本占用较低但收益也相对较低资产的比重,调整风险偏好,在风险与盈利决策之间形成了新的权衡关系。此外,研究发现,资本实力较强的银行能较为有效地利用货币政策扩张机会,在一定程度上抵消宏观审慎政策收紧对盈利造成的负向影响。
金融市场
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  央行外汇市场调节对汇率预期的影响^*——基于学习效应的研究

  李艳丽, 周值光, 曾启

  国际金融研究. 0(3): 68-77.

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  央行市场调节对汇率预期管理的有效性依赖于市场存在的学习效应。本文利用1999—2019年不同期限人民币汇率预期月度数据,通过“央行前期调节是否成功”和“央行政策措施是否一致”反映市场的学习效应,分析了学习效应在央行外汇市场直接调节对汇率预期管理中的作用。结果表明,当央行前期对即期市场的调节不成功或央行政策措施不一致时,央行当期的调节无法对汇率预期进行有效引导;当央行前期调节成功或者央行政策措施一致时,当期调节对汇率预期影响的有效性明显增强。相对于政策的一致性,央行前期调节成功对当期调节效果的提升作用更明显。本文认为,为提高预期管理的有效性,央行需要重视市场的学习效应,运用多种预期管理措施,并尽可能保证政策的一致性。
公司金融
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  央企上市公司高资金占用与低资产负债率之谜^*——基于融资性贸易视角的解读

  周末, 张宇杰, 谢海滨, 雷家骕

  国际金融研究. 0(3): 78-86.

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  传统资金占用理论认为,资金占用会导致企业对外借贷,提高企业资产负债率。然而,2008—2016 年数据显示,央企上市公司存在“高资金占用- 低资产负债率”现象,与传统资金占用理论不符。本文研究了融资性贸易与2008 年以后央企上市公司“高资金占用- 低资产负债率”之谜的内在逻辑关系,结果显示：第一,开展融资性贸易会显著增加企业资金占用,但不会通过资金占用微观传导渠道造成资产负债率显著增加。第二,开展融资性贸易的企业会产生“双向自锁效应”。一方面,融资性贸易增加了资金占用;另一方面,融资性贸易负向调节,甚至阻断资金占用对企业对外借贷的正向影响。这与开展融资性贸易的企业资金占用的自发性和计划性有关,是导致央企上市公司“高资金占用- 低资产负债率”的主要原因。本文的结论丰富了与企业资产负债率紧密相关的资金占用理论,验证了融资性贸易对资金占用理论微观机制的“双向自锁效应”,为采用资产负债率作为主要变量的会计、金融等领域的研究提供了重要参考。同时,本文对融资性贸易与企业财务特征的解析,可以为政府识别融资性贸易企业,防范企业经营风险提供参考。
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  企业全球价值链位置与“汇率不相关之谜”^*——基于汇率传递效应的视角

  宁密密, 綦建红

  国际金融研究. 0(3): 87-96.

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  本文以“汇率不相关之谜”为切入点,在拓展Johnson （2018） 模型的基础上,考察中国企业GVC位置变动对汇率传递效应的影响。结果表明,中国企业GVC 位置的不断攀升会通过“溢出效应”和“瀑布效应”削弱汇率传递效应,进而导致“汇率不相关之谜”的发生。GVC 位置可分解为基础位置和价值链长度位置,后者不仅对汇率传递效应发挥主导作用,而且在分解为简单GVC 和复杂GVC 后可以发现,复杂GVC 中企业的汇率传递效应更小。在本币贬值期,GVC 上游企业和复杂GVC 中非外资企业的汇率传递效应更加不完全,容易导致“汇率不相关之谜”的发生。