2019年 1期　刊出日期：2019-01-12

  

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专栏
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  全球经济进入分化与博弈新阶段--2018年全球经济金融回顾与展望

  陈四清

  国际金融研究. 382(1): 3-4.

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  2018年国际金融十大新闻

  国际金融研究. 382(1): 5-15.

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金融理论与政策
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  法定数字货币的经济效应分析：理论与实证^*

  姚前

  国际金融研究. 382(1): 16-27.

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  如何实现整体经济效益和社会福利的最大化，是法定数字货币研发的核心命题。理论分析表明，在支付方面，央行数字货币为银行间支付清算创造了一种新的模式，可优化零售端传统法定货币的支付功能；若与其他更广泛的金融基础设施有效融合，央行数字货币还有助于社会节本增效。在货币政策方面，基于合理的机制设计，央行数字货币不仅对货币政策和宏观经济的影响“中性”，而且可成为一种新的货币政策工具，增强货币政策有效性。在金融稳定方面，可以通过增加银行存款向央行数字货币转化的摩擦和成本，避免“狭义银行”影响。基于DSGE模型的实证结果显示，发行央行数字货币对我国银行系统和金融结构的冲击可控，长期看有助于提高经济产出，与稳态时的经济产出相比，可提升经济增速0.01个百分点，总体经济效应正面。实证结果还证实，央行数字货币利率创造了一种新的货币政策工具，可以在宏观经济调控上发挥作用。
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  "金融结构-技术水平"匹配度与经济发展^*--基于跨国面板数据的研究

  叶德珠, 曾繁清

  国际金融研究. 382(1): 28-37.

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  金融如何更好地服务实体经济？什么才是最优的金融结构？新结构金融学理论指出，没有普适性的最优金融结构，当金融结构与其服务的实体经济相匹配时便达到最优，从而最有效地推动经济发展。本文选取实体经济的技术水平作为代表性特征，构建金融结构与技术水平的匹配度指标，利用跨国面板数据对该理论进行实证检验。结果表明，金融结构-技术水平匹配度越高越能够推动经济发展，且这种效应在中低收入国家更为显著。进一步变换金融结构指标、运用工具变量对内生性问题进行处理，实证结果保持稳健。本文的匹配度指标与Demirgü?-Kunt et al.（2011）以OECD国家为最优基准得到的最优金融结构缺口指标相比，更为显著和稳定。在作用机制方面，本文发现金融结构-技术水平匹配度可以通过提升TFP来提升经济发展质量。
环球金融
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  "一带一路"：建立以多边机制为基础的国际金融新规则

  王国刚

  国际金融研究. 382(1): 38-45.

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  二百多年来，国际金融规则的发展大致经历了三个阶段：一是单边主义界定国际金融规则的时期；二是由美国单边主义操控下的多边主义由盛走弱的时期；三是经济多极化背景下多边机制界定国际金融规则的时期。国际金融规则的形成过程中有三个特点：一是单边规则向多边规则转变；二是“赢者通吃”让位于“合作共赢”；三是多边主义向国际金融市场实操领域的延伸尚待破题。中国的方案是构建人类命运共同体，实现合作共赢。“一带一路”倡议，在落实和平合作、开放包容、互学互鉴、互利共赢和多边主义等五个理念的同时，贯彻着共商共建共享、强化战略对接、注重实践效应、推进互联互通、克服融资瓶颈和强化创新驱动等六个机制。落实“一带一路”倡议，在金融实践层面上需要有效解决巨额资金、资金性质和政治风险等三个难题，因此，应发挥多元化资本结构的机制作用。多元化资本结构可在金融经营机构、金融产品、金融交易场所和多边经济区等四个层面展开，在实践中需要特别关注股权平等、股权融资中的协同运作和股权运作中的长期性等三个方面。
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  汇率制度与公司投资弹性^*--基于跨国数据的实证研究

  郑建明, 王万军, 高凌云

  国际金融研究. 382(1): 46-56.

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  本文利用1990—2015年42个国家或地区上市公司数据以及IMF、RR汇率制度分类数据，深入探讨汇率制度对公司投资弹性的影响及作用机理，并检验金融发展水平不同经济体下汇率制度对公司投资弹性影响的跨国差异。研究表明，汇率制度对公司投资弹性产生显著影响，汇率制度弹性越大的经济体，公司投资弹性越小，且这种影响对亏损公司更强烈；汇率制度弹性增大会通过增大公司需求不确定性和削弱公司间学习效应作用于公司投资弹性；金融发展水平越高，汇率制度弹性对公司投资弹性的负向影响越弱。本文明确汇率制度对公司投资行为影响，以提高公司资源配置效率，也给政府完善汇率形成机制提供政策借鉴。
金融机构研究
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  影子银行系统性风险度量研究^*--基于中国信托公司逐笔业务的数据视角

  方意, 韩业, 荆中博

  国际金融研究. 382(1): 57-66.

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  本文基于微观业务数据，构建资产价格传染模型，提出了影子银行系统性风险度量的两步法：第一步，以微观业务数据为基础，构建虚拟机构资产负债表；第二步，将虚拟机构资产负债表与资产价格传染模型相结合，度量系统性风险。结果显示，样本期间影子银行系统性风险较高且波动剧烈。原因在于，样本区间的外部政策冲击变动导致微观业务规模及杠杆发生变动，进而驱动系统性风险的波动。为防范影子银行系统性风险，需要做好：第一，注重监测影子金融机构的业务层面风险；第二，打破影子机构的刚性兑付体制；第三，监管政策应有长期规划以及连续性。此外，与传统研究得出刚性兑付是隐藏风险、导致未来风险爆发不同的是，本文发现刚性兑付是引发风险的导火索。
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  后危机时期银行高质量资本与流动性创造关系研究^*--基于显性存款保险制度的讨论

  孙海波, 刘忠璐

  国际金融研究. 382(1): 67-75.

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  本文选取中国2011—2016年145家银行数据，采用双重差分方法考察后危机时期显性存款保险制度实施对银行高质量资本与流动性创造关系的影响。研究结果表明，银行高质量资本更好地发挥成本节约、风险吸收与激励监督的效应，对流动性创造总量和表内流动性创造起到促进作用。银行高质量资本又可以降低监管套利，从而抑制表外流动性创造。同时，显性存款保险制度的实施造成银行流动性创造下降，尤其是表内流动性创造。进一步，显性存款保险制度通过弱化银行资本的传导渠道，降低银行高质量资本对流动性创造总量与表内流动性创造的激励效果。因此，金融监管部门在继续要求银行持有高质量资本时，需要考虑对整个金融安全网构建的相互影响，降低不同监管措施之间制衡作用，促进银行优化信贷资源配置。
金融市场
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  跨境贸易人民币结算中的套汇套利机制及其时变特征^*--基于中国香港离岸市场的研究

  王庆龙, 刘力臻

  国际金融研究. 382(1): 76-85.

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  本文构建跨境贸易人民币结算流量模型，分析了跨境贸易人民币结算中的套汇套利机制，采用SV-TVP-VAR模型考察了套汇套利机制的时变特征。结果表明，跨境贸易人民币结算具有一定程度的投机属性，导致跨境贸易人民币结算收付比长期受套汇行为的影响。跨境贸易人民币结算中的套汇行为存在自我收敛机制，但是当套利行为对离岸人民币汇价产生影响时，套汇行为的自我收敛机制会被破坏，离岸与在岸人民币汇价差将长期存在。本文为分析人民币离岸市场与在岸市场间汇价差的动态变化，以及两个市场间的跨境贸易人民币资金流动提供了系统性的理论分析框架，为发展基于真实需求的跨境贸易人民币结算提供了政策参考。
公司金融
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  政府债务对企业杠杆的影响存在挤出效应吗?^*--来自中国的经验证据

  车树林

  国际金融研究. 382(1): 86-96.

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  本文构建了一个企业融资行为选择模型，提出政府债务规模差异影响企业融资决策的理论命题，利用2005—2016年中国782家上市非金融企业的面板数据，实证检验了政府债务对企业杠杆的影响。研究发现：第一，在企业市场杠杆率和财务杠杆率两种口径之下，政府债务与企业杠杆之间都表现出显著的负相关关系，即政府债务对企业杠杆的影响存在显著的挤出效应，且进一步研究表明，这种挤出效应主要是由国内政府债务驱动而不是国外政府债务驱动；第二，考虑企业存在异质性融资摩擦的情况下，企业的规模越大，面临的融资摩擦越小，政府债务对企业杠杆的挤出效应越明显；第三，采用动态面板方法估计控制内生性以及删除异常样本点后，政府债务对企业杠杆的影响存在挤出效应的结论依然稳健。以上结论说明，在经济下行压力下，通过政府阶段性加杠杆，可以有效支持企业逐步去杠杆，促进实体经济持续健康发展。