国际金融研究

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管涛

国际金融研究. 376(9): 3-12.

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“8·11”汇改以来,人民币汇率经历了急跌急涨的轮回。人民币汇率维稳取得超预期成功,美元走弱是必要但非充分条件,关键是通过优化中间价定价机制,人民币兑美元汇率升值重塑了汇率政策公信力。关于中国货币信贷和房地产市场对人民币汇率走势的影响尽管不无道理,但汇率与上述二者并无必然的关系。为了避免出现坏的结果,在治本的同时,对市场预期的引导和管理至关重要。前期,在贬值压力下,有管理浮动虽然不无代价,但让人民币汇率自由浮动也是一个非常冒险的决定。当前,汇率双向波动、市场预期分化是深化汇率市场化改革的有利时机。短期看,有助于防止未来美元走强,避免中国再次陷入被动;长远看,也有利于进一步助推中国改革开放,更好发挥经济全球化的引领作用。

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基于货币群落视角的人民币汇率全球溢出效应研究

王有鑫, 周子清, 杨翰方

国际金融研究. 376(9): 13-23.

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在对世界货币群落体系论述基础上,本文利用向量自回归和广义预测误差方差分解模型测算了1997—2015年人民币与其他22种主要货币的双向溢出效应。研究发现,近二十年人民币溢出效应提高,溢回效应下降,在货币群落中的地位提升。SDR货币中,人民币全球净溢出效应低于美元、欧元和英镑,高于日元。人民币溢出效应集中在港元、印度尼西亚卢比、马来西亚林吉特、中国台湾新台币以及以色列新谢克尔等货币上。溢回效应集中在新加坡元、澳大利亚元、马来西亚林吉特、新西兰元以及巴西雷亚尔等货币上。在贬值周期中,CNH汇率对其他货币的影响大于CNY汇率。进一步对作用渠道进行实证分析,发现贸易渠道是人民币净溢出效应的主渠道,中国在国际经贸活动中的市场份额越大、波动接收国对华贸易依存度越高、中国对波动接收国贸易依存度越低,人民币净溢出效应越大;资本渠道有正反两方面影响,人民币汇率市场化程度提高对净溢出效应有利,而资本账户开放对其不利。本文研究为我国汇率政策制定和人民币国际化提供了有益启示。

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经济增长目标、货币政策调控与信贷规模^*

李成, 王婷, 李文乐

国际金融研究. 376(9): 24-34.

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本文基于货币政策调控面临经济增长目标约束的现实背景,构建货币当局调整基础货币的政策规则,采用2001至2016年的季度数据,分阶段拟合货币政策规则,并将货币政策调控剥离为预期内和预期外货币政策,进而在SVAR框架下测度其各自对信贷规模的影响。研究结果表明,货币政策调控在面临“保增长”压力的“非吻合时期”对产出缺口的响应力度是“吻合时期”的3.9倍,经济增长目标构成货币政策调控的“底线”约束;经济增长目标约束下,预期外货币政策对信贷规模的冲击效应相对显著,而预期内货币政策会引发显著的信贷期限结构转移现象。因此,应弱化经济增长目标对于货币政策决策的挤压,增强货币政策调控的独立性,通过加强预期管理引导经济的平稳运行。

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金融周期与“双支柱”调控效果^*

程海星

国际金融研究. 376(9): 35-44.

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本文运用滚动回归VAR模型,动态地考察了不同金融周期和三种宏观审慎政策工具对金融稳定的政策效果,并通过累计脉冲响应函数分析货币政策与宏观审慎政策的配合情况。研究表明：宏观审慎政策对维护金融稳定是有效的,但与货币政策的配合还需探索;货币政策对金融稳定的正负影响都较大,维护金融稳定应主要依靠宏观审慎政策。具体来看,在金融状况平稳期,三种政策工具均发挥了维护金融稳定的效果,货币政策与宏观审慎政策配合较佳;在金融状况出现剧烈波动期,流动性比例监管政策实施效果最好,如果货币政策与宏观审慎政策同向变动,有增加金融不稳定的风险;在金融状况企稳期（MPA实施后）,资本充足率的地位得到强化,逆周期资本政策效果较好,但因“双支柱”调控还处在探索阶段,货币政策承担了较多维护金融稳定职能。

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宏观审慎管理机制对货币政策的影响效应研究

洪昊, 陈一稀, 项燕彪

国际金融研究. 376(9): 45-55.

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本文将跨境资金流动纳入货币政策的分析框架,构建了我国开放经济条件下由家庭、企业、银行、中央银行和零售商五部门组成的逆周期调控宏观审慎管理DSGE模型。模型用Matlab模拟了技术增长、国际收支差额、银行资本资产比约束、家庭贷款价值比约束、企业贷款价值比约束五种随机冲击,以及中央银行提高法定存款准备金率的确定性冲击对宏观经济波动的影响,分析了宏观审慎管理和货币政策的协调配合机制。研究发现,宏观审慎管理和货币政策两种工具无法替代,但可互相补充。逆周期宏观审慎管理机制的引入将在多方面对金融体系的运行和货币政策的实施产生深刻影响。

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第三方汇率波动影响出口贸易关系持续吗?^*—— 基于“一带一路”沿线国家的实证研究

邹宗森, 王秀玲, 冯等田

国际金融研究. 376(9): 56-65.

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本文基于联合国商品贸易数据库SITC-5位码层面的出口数据,运用生存分析方法和离散时间模型,考察了中国对“一带一路”沿线国家出口贸易关系生存时间的分布特征以及第三方汇率波动对中国出口贸易关系持续时间的影响。研究发现：中国对“一带一路”沿线国家的出口贸易关系平均生存时间仅为5.28年;第三方实际汇率波动幅度越大,双边出口贸易关系失败的风险越小,双边实际汇率波动幅度越大,双边出口贸易关系则越难维系;人民币国际化能够有效降低出口贸易关系失败的风险。实际汇率波动显著影响中国对“一带一路”沿线国家的出口贸易,因此中国在推进“一带一路”倡议的同时,应加强与沿线国家的货币政策协调,平抑汇率剧烈波动带来的风险,推动贸易、金融和区域经济合作,建立互利共赢的区域价值链体系。

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金融创新、信贷环境与银行风险承担^*——来自2006—2016年中国银行业的证据

顾海峰, 张亚楠

国际金融研究. 376(9): 66-75.

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本文将金融创新引入银行存贷收益模型,从理论上分析了金融创新对银行风险承担的影响机理,在此基础上,选取2006—2016年中国银行业年度数据,实证分析了金融创新与信贷环境对银行风险承担的影响。研究表明：第一,金融创新对银行风险承担具有显著的负向影响,该影响不存在时滞效应。第二,提高宏观经济增长水平会增大银行风险承担水平,银行存在顺周期放贷倾向。银行业景气度的提高会降低银行风险承担水平,信贷逆周期宏观审慎调控效果显著。第三,提高银行净利差会降低银行风险承担水平,流动性水平的提高会增大银行风险承担水平,银行存在短期的高风险资产配置倾向。第四,净利差与流动性水平对银行风险承担的影响均呈现异质性特征,在同等金融创新强度下,低净利差银行与低流动性水平银行的金融创新对其风险承担的抑制效应分别大于高净利差银行与高流动性水平银行。

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中国金融市场风险状况甄别^*——结构转变点判断与阶段性变迁测度

隋建利, 尚铎

国际金融研究. 376(9): 76-86.

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本文基于中国银行、股票、外汇和外部市场中的重要微观指标,构建各市场压力指数,旨在表征金融市场风险状况,利用非线性MS（M）- AR（p）模型甄别金融市场风险区制,透析金融风险多阶段变迁的可能性。结论表明：外汇和外部市场在低风险区制持续性最大,银行和股票市场在中风险区制持续性最大;与其他市场相比较,银行市场在高风险和低风险区制持续性最弱,股票市场在中风险和高风险区制持续性最强,外汇市场在低风险区制持续性最强;银行和外部市场以较稳定的概率徘徊于低风险与中风险区制之间,以较为波动的概率步入高风险区制;股票和外汇市场除了在2008年和2015年前后跃入高风险区制以外,在其余时间都在低风险与中风险区制之间转移变迁。

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管控股指期货的救市政策有效吗?^*——基于现货市场波动率的视角

黄瑜琴, 王朝阳, 崔相勋

国际金融研究. 376(9): 87-96.

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2015年中国股票市场出现异常波动,中金所出台了提高交易手续费及保证金比例等限制股指期货的救市政策。本文运用双重差分模型（DID）,将沪深300及中证500指数成分股作为实验组,匹配相应的非成分股,研究限制股指期货政策对于不同组别股票波动率的影响。研究结果表明,对沪深300和中证500指数成分股,该政策短期内显著降低了股票现货市场的波动率;进一步研究发现,对那些噪音交易含量高的股票,政策的效果更明显。

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2018年 9期　刊出日期：2018-09-12

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