2018年 4期　刊出日期：2018-04-12

  

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特稿
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  法定数字货币对现行货币体制的优化及其发行设计

  姚前

  国际金融研究. 376(4): 3-11.

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  法定数字货币有助于优化传统法币支付功能,缓解对私人部门支付服务的依赖,减少央行监管负担和压力,提高法定货币地位。同时,法定数字货币的发行还可解决货币政策传导不畅、逆周期调控困难、货币“脱实向虚”、政策预期管理不足等现代货币政策困境。本文设计了法定数字货币发行的“前瞻条件触发”机制,“时点条件触发”“流向主体条件触发”“信贷利率条件触发”的货币生效设计可以实现货币政策实时传导、货币精准定向投放,避免货币空转;“经济状态条件触发”的设计可以实现逆周期货币调控;内置这些前瞻条件也使货币本身兼具前瞻指引功能。
金融理论与政策
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  外部金融冲击、宏观经济波动与金融内在脆弱性^*——中国宏观金融风险驱动因素分解

  王培辉， 康书生

  国际金融研究. 376(4): 12-21.

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  本文基于中国1998年1月至2016年6月多维经济金融数据，运用时变参数FAVAR模型测度了中国宏观金融风险，将其分解为外部金融冲击成分、宏观经济波动成分和金融内在脆弱性三个部分，分析了各驱动成分特征，识别了各驱动因素脉冲响应冲击效应。研究结果表明，中国宏观金融风险较好地刻画了金融体系面临的金融压力，三大驱动成分是中国宏观金融风险波动重要推动力，外部金融冲击成分影响更为持久，金融内在脆弱性波动的作用效果相对最短。脉冲响应结果显示，各驱动因素对宏观金融风险影响随经济金融环境变化而变化，必须对宏观金融风险及其驱动因素保持动态跟踪监测。为防控中国宏观金融风险，长期来看应保持宏观经济平稳运行；短期上应加强金融体系抗风险能力。
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  行业特征、货币政策与系统性风险^*——基于“经济金融”关联网络的分析

  朱波, 马永谈

  国际金融研究. 376(4): 22-32.

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  本文运用网络拓扑结构中的特征向量中心性方法,使用2006—2016年期间沪深300指数成分股高频数据,基于“经济金融”关联网络,在测度行业系统性风险的基础上,对行业特征与行业系统性风险关系及其与货币政策联系等问题进行了考察。结果表明：金融业系统性风险相对较高,次贷危机后呈下降趋势;矿采业和房地产业等行业系统性风险在部分时期高于金融业;杠杆比率和规模等行业特征对行业系统性风险具有一定解释力,但在金融业与非金融业上呈现出不同规律;不同货币政策下行业系统性风险演化机制存在差异,我国货币政策对抑制源自杠杆比率的系统性风险扩散效应具有积极影响。论文研究为在系统性风险可控条件下对部分行业“去杠杆”的政策制定和实施提供了参考。
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  财政支出、实际汇率与中国净出口波动^*——基于SV-TVP-SVAR模型的动态识别

  林峰, 赵焱

  国际金融研究. 376(4): 33-43.

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  本文采用带有随机波动率的时变参数结构向量自回归（SV-TVP-SVAR）模型动态识别了中国财政支出、实际汇率与净出口之间的时变关系,并以1998年第一季度、2005年第三季度、2008年第三季度和2010年第三季度的人民币汇率改革作为关键时点,刻画了不同时点上中国财政支出的净出口效应。研究结果表明：中国财政支出对实际汇率和净出口的影响具有显著的时变特征,中国将会经历“双重发散”和“双重赤字”交替出现的时变过程;财政支出对实际汇率和净出口的影响存在明显的滞后性,短期内（两个季度）财政支出的冲击效应最为显著;人民币汇率制度改革会显著影响中国财政支出的净出口效应,实行浮动汇率制度时,中国“双重赤字”联动具有较强的即期效应,实行固定汇率制度时,具有滞后效应且联动机制存在着不确定性。
环球金融
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  中性利率与美联储货币政策选择

  葛奇

  国际金融研究. 376(4): 44-54.

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  20世纪90年代初泰勒规则产生之后,由于中性利率在该利率反应规则中被视为常数,关于美联储短期利率决定因素的讨论在很长一段时间里都集中在对潜在产量的估值和通货膨胀率的衡量方面。但近十多年来,对中性利率进行的大量实证研究揭示了中性利率主要受潜在产量增长率变动的影响,因此会随时间的推移而发生变化。中性利率也就成为美联储政策利率决定的重要基准指标。同时,这些模型分析还发现中性利率的估值存在着很大的不确定性,使美联储很难通过对中性利率的准确判断来确定其政策利率的适当水平,以达到某种事先设定的政策目标。中性利率估值的不确定性以及它的长期下降趋势产生了两种不同的政策主张。一种认为在货币政策的范围内美联储应当在优化泰勒规则的基础上采取渐进和缓慢的升息策略来实现货币政策正常化。另一种则提出以增加债务为手段,通过扩大公共投资等财政政策和其他结构性政策,来解决潜在产量增长率下降的问题并由此扭转中性利率的长期下降趋势。
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  中国国际资本流动与货币政策间的动态关系研究

  王艳真, 李秀敏, 黄栋

  国际金融研究. 376(4): 55-65.

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  本文借鉴圣路易斯联邦储备银行的方法,将法定存款准备金率变动转化为货币乘数固定状态下的基础货币变动,并在此基础上与其他相关货币政策进行整合,汇总成综合货币政策。通过构建修正的抵消系数和冲销系数模型,运用中国2000年1月—2016年12月的数据,估计国际资本流动与货币政策之间的量化关系,同时采用递归系数方法估计其动态趋势。相比已有研究,创新性地纳入法定存款准备金率变动的影响。研究结果表明,忽略法定存款准备金率调整的影响会低估货币政策的冲销程度;基于中国的实证分析发现,中国的国际资本流动程度有限,而中国的货币政策完全,甚至过度冲销了国际资本流动造成的基础货币波动。因此,尽管汇率弹性有限,中国依旧能够维持较高水平的货币政策独立。
银行业研究
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  中非法郎区银行风险预警研究——基于层次法和熵值法的组合分析

  叶永刚, 李林, 舒莉

  国际金融研究. 376(4): 66-75.

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  随着“一带一路”倡议下中非产能合作的深入推进,政府和“走出去”企业对非洲区域的金融和银行风险也越来越关注。本文基于宏观资产负债表框架,选取银行业资产负债表相关分析指标作为微观预警指标,结合外部宏观环境预警指标,构建了中非银行业风险评价和预警指标体系,采用层次法和熵值法相结合的组合法来确定指标权重,计算风险指数,标识风险区间,从而实现了风险的计量、监测、预警和管理。从实证分析来看,风险权重较大的内外部直接因素分别为银行业快速增长的贷存比和中非共同体日益增加的经常项目赤字。为此,建议加强银行业资产负债表管理,建立危机预警体系,中非产能合作和金融合作也要充分认识到非洲金融市场的特点和风险。
金融市场
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  波动性传导、市场板块差异与股票流动性^*——基于高频交易量价结合的新角度

  王荣欣, 张波, 邓军

  国际金融研究. 376(4): 76-85.

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  本文首次基于高频交易数据,建立宏观、中观、微观整体分析框架,研究股价波动的传导过程,及其对股票流动性的影响。研究发现：第一,股价波动传导受个股历史波动、行业波动、板块波动的共同作用;第二,上述三种因素的影响强度,都随时间滞后的增大逐步衰减,行业同期波动对信息传导效率的影响最强,板块信息影响最弱;第三,股票的流动性受个股异质性波动及系统性波动的共同影响,板块波动的影响比行业波动的影响更为显著,且这一现象在创业板中最为显著,在上证板块中较不显著,造成上述现象主要是因为在创业板或中小板等板块中,主要参与投资者相对较不成熟“羊群效应”更为明显,因而需要更多的流动性溢价进行补偿。
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  基金资产网络、投资能力与基金净值暴跌风险——基于股票型基金的研究

  侯伟相, 于瑾

  国际金融研究. 376(4): 86-96.

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  本文通过基金交叉持股构造基金资产网络,研究了基金资产网络对基金投资业绩、净值暴跌风险的影响,并从投资能力（择时、择股）的视角探究其影响机制。结果表明：越处于基金网络核心位置的股票型基金,其投资业绩越好,这主要因其良好的择股能力;越处于网络中介位置,即中间中心度越高的股票型基金业绩也较好,这主要因其具有一定择时能力;与处于中介位置的股票型基金相比,处于核心位置的股票型基金可取得更好的投资业绩。进一步研究发现,越位于基金网络核心位置的股票型基金净值暴跌风险越小;越位于基金网络“中介”位置的股票型基金净值暴跌风险越大。本文结论对基金投资、监管具有重要借鉴意义。