2018年 3期　刊出日期：2018-03-12

  

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深入学习宣传贯彻十九大精神专栏
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  三元悖论非角点解与人民币国际化路径选择——理论与实证

  曹远征, 陈世波, 林晖

  国际金融研究. 376(3): 3-13.

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  本文基于货币国际化的历史视角,发现传统发达国家主权货币国际化路径选择应满足三元悖论角点解约束。但是,不具备国际化条件的人民币却成功国际化。基于此,本文对人民币国际化起步的特殊路径进行概述和梳理,通过三元悖论非角点解理论对其进行解释。在我国资本项下不开放、不可兑换的前提下,人民币国际化的起步是从双边贸易的结算开始,其主要回流机制采取了CEPA安排下的港澳人民币跨境使用的“离岸市场加清算行”模式。具有中国特色的人民币国际化路线,超越了历史上主权货币国际化的传统模式,有效化解了发展中国家货币国际化面临的难题,这也是人民币国际化路径的精妙之处。理论上,人民币开始国际化所选择的特殊路径是蒙代尔三元悖论非角点解原则现实版的鲜活案例,为发展中大国实现本国货币的国际化提供了新鲜的经验与尝试。
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  汇率波动对货币国际化具有非线性效应吗?^*——基于金融市场发展视角

  阙澄宇, 程立燕

  国际金融研究. 376(3): 14-24.

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  本文基于国际货币三大职能,采用面板平滑转移回归（PSTR）模型研究汇率波动对货币国际化的非线性效应。结果显示,随着金融市场发展程度的提高,汇率波动对货币国际化具有显著的非线性影响：在外汇储备份额和外汇市场交易份额模型中,当金融市场发展程度由低区制转为高区制时,汇率波动对货币国际化的负面影响明显减弱,甚至由抑制作用转变为正效应;在国际债券市场份额模型中,当金融市场发展程度由低区制转为高区制时,汇率波动对货币国际债券市场份额提升的促进作用显著降低;对人民币国际化的反事实模拟发现,由于当前中国金融市场发展程度较低,汇率波动对人民币国际化具有阻碍作用。因此,为了稳步推进人民币国际化进程,中国应在深化汇率市场化改革和加快建设开放发达金融市场的同时,保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定。
金融理论与政策
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  动态视角下中国货币政策的结构效应分析——基于TVP-SV-SFAVAR模型的实证研究

  刘东坡

  国际金融研究. 376(3): 25-34.

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  本文基于区域结构效应和产业结构效应的双重视角,利用带有随机波动的时变参数结构因子增强向量自回归（TVP-SV-SFAVAR）模型,对中国货币政策的结构效应进行了实证分析。研究结果表明,数量型货币政策和价格型货币政策均具有较为显著的产业结构效应和区域结构效应,且二者对不同区域内三次产业的调控作用具有一定的差异性。从货币政策调控效果的动态变化趋势来看,总体而言,危机期间货币政策的调控作用有所下降,危机后调控作用逐渐增强。在此基础上,本文简单分析了货币政策区域结构效应和产业结构效应产生的原因并给出了相关的政策建议。
环球金融
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  负利率真的有效吗?^*——基于欧洲央行与欧元区国家的实证检验

  马理, 李书灏, 文程浩

  国际金融研究. 376(3): 35-45.

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  负利率是一种极具争议的货币政策,尽管目前已有多个国家在实施负利率,但其政策效果尚待严格检验。本文基于欧元区主要国家2003年1月至2015年12月的数据,使用面板向量自回归（PVAR）方法分析了欧洲央行货币政策的实施效果。结论显示,调低利率的货币政策在危机中效果并不理想,负利率难以达到促进经济复苏与消除通缩的作用,比较而言扩充流动性的货币政策效果更显著;欧洲央行的宽松货币政策对经常项目顺差国产生了较好的影响,但逆差国需要更艰苦的结构调整与自身改革才能解决问题。虽然突破零利率下限约束的负利率被视为是一种对传统利率理论的“创新”,但整体来看实施效果并不尽如人意;货币政策需要与财税政策和产业政策协调,才能充分发挥宏观调控职能,才能为促进经济复苏与结构调整营造良好的金融与货币环境。
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  新兴市场国家对发达国家量化宽松政策的回溢效应^*

  宋科, 黄泽清, 刘相波

  国际金融研究. 376(3): 46-56.

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  本文通过建立短期两国开放经济模型和SVAR模型,从理论和实证角度分析新兴市场国家对量化宽松政策的回溢效应。理论分析表明,在量化宽松政策背景下,新兴市场国家会通过变动外汇储备、国内货币政策以及汇率等渠道对量化宽松政策产生明显的回溢效应。实证分析进一步发现,以“金砖五国”为代表的新兴市场国家整体上对美国量化宽松政策存在回溢效应,且中国的回溢效应最为显著。但是,对于日本及欧洲量化宽松货币政策的回溢效应并不明显。从分变量来看,新兴市场国家GDP的冲击作用及贡献程度均高于其他变量;中国各类变量均存在明显的冲击作用,其中,国债收益率和外汇储备规模是短期冲击,GDP和汇率则存在长期稳定冲击。
银行业研究
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  银行竞争对货币政策传导效率的推动力效应研究^*——利率市场化进程中银行业的微观证据

  刘莉亚, 余晶晶

  国际金融研究. 376(3): 57-67.

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  在全球货币政策效率下降的背景下,2015年名义上完成的利率市场化改革是否会推动银行业竞争环境改变,从而提高货币政策银行信贷渠道传导效率成为助力经济增长的重要现实问题。基于此,本文分析利率市场化进程中竞争影响货币政策银行信贷渠道传导效率的作用机制,选取2004年到2014年中国银行业微观数据,得出如下结论：第一,竞争有助于提高货币政策银行信贷渠道的传导效率;第二,中小规模银行对竞争的影响最敏感,并承担着主要的信贷传导渠道作用;第三,利率市场化改革提高竞争影响信贷渠道传导的效率,金融抑制程度浅的银行信贷渠道传导效率更高。
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  用户视角下的移动支付操作风险研究^*——基于行为经济学和LDA的分析

  封思贤, 袁圣兰

  国际金融研究. 376(3): 68-76.

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  用户是移动支付操作风险的直接受害者。了解移动支付系统的典型特征、正视自身操作行为,是用户防范操作风险的重要前提。在文献综述基础上,本文首先阐述移动支付复杂适应性系统和行为经济学原理下的用户操作行为,然后基于网络搜集的505个真实案例并采用Monte Carlo模拟和损失分布法（LDA）量化评估移动支付用户各类操作风险的具体大小,最后提出相关建议。结果表明,“身份未确认类”操作风险给用户带来的损失最大（平均每次损失超过3000元）;其次是“软件/技术安全类”“密码安全意识类”“支付场景安全类”和“手机硬件安全类”等。这个结果能帮助移动支付用户获得直观感受并不断提高操作风险的自我防范能力。
金融市场
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  汇率波动、交易规模与托宾税有效性^*——基于离岸人民币汇率视角的STR模型

  王爱俭, 冯超

  国际金融研究. 376(3): 77-86.

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  近年来,全球外汇市场持续动荡重新引发了对托宾税的关注。本文在总结国内外托宾税相关研究理论基础上,将交易规模作为托宾税实施的代理变量,使用平滑转换回归模型,对离岸人民币外汇市场交易规模与汇率波动进行研究,进而评估托宾税的有效性。实证结果表明,在外汇市场交易规模激增的“投机主导”时期,交易规模和波动率的相关性显著增加,并兼具非对称与非线性特点。托宾税成为遏制投机和减少汇率波动的有效手段,但其稳定汇率的作用具有明显的短期性。
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  系统关联性：短期资本流动与相关市场^*

  喻开志, 闻雁飞, 雷雷

  国际金融研究. 376(3): 87-96.

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  本文利用2003年3月至2014年9月的月度数据,构建囊括短期国际资本流动、汇率、房地产、股市和利差等五个成分的金融系统,从理论和系统关联性角度对短期国际资本流动与国内金融市场间相互影响机制进行深入分析。研究发现：首先,在全样本条件下短期国际资本流动主要受自身因素影响,与国内市场并无明显关系。其次,系统关联性时变特征与经济周期基本吻合,危机的产生与蔓延始终伴随系统关联性的显著提升。再次,短期国际资本流动具有显著的二元性。危机发生时,国际资本流动主要体现避险特征;危机结束后,则主要表现投机趋利特征。最后,短期国际资本流动与股市是系统性风险的主要影响因素。这些发现对国家宏观调控以及系统性风险监管具有重要启示意义。